中国对冲交易尚未走过瓶颈期

中国对冲交易尚未走过瓶颈期

由于中国目前的现状——股票 、债券的衍生品发展严重不足，导致本应是最大的对冲交易目标的领域无法开展有效的对冲活动，目前多数的对冲交易包括套利交易都局限在商品领域，但商品领域无法容纳过多资金，商品领域能够容纳的资金量与股票、债券所能容纳的资金量相比差距太大。由于股票、债券市场无法有效开展对冲交易，这导致大量资金积聚在商品领域，这反过来造成商品对冲交易的一系列问题。　　总的来说，以目前的环境而言，中国刚刚进入“对冲时代”，离理想的对冲交易的土壤还有很长的路要走，需要持续不断的推进相关衍生品的交易才能使对冲交易进一步发展。　　四大对冲模式　　对冲交易最早起源于一种股票交易模式，即买入市场排名前100名的股票，做空市场排名后100名的股票，期待好的股票继续上涨、差的股票持续下跌，进而赚取利润的模式。其前提假设是如果市场发生系统性的下跌，那么好股票跌得少，差股票跌得多；如果发生系统性的上涨，那么好股票长得更多，差股票涨得更少。　　对冲交易的实质是在很大程度上规避了系统性的风险，尤其是灾难性的系统性风险，比如金融市场出现的黑天鹅事件。到近代，对冲交易的概念出现了扩大化的趋势，同标的的低风险套利也被认为是对冲交易。在此，我们将“对冲交易”定义为不同种类的标的进行买卖锁定，赚取相对变化收益的中高风险的交易行为；而将对于同种标的之间的，比较严格做到数量相当、方向相反的中低风险交易行为定义为“套利”。当然这两者之间会有一些模糊地带，主要用交易面对的风险进行区分，风险较大的认为是对冲交易，风险较低的认为是套利交易。随着做空机制在中国金融市场的逐步实现，尤其是股票做空机制的引入，使中国金融市场迎来了所谓的“对冲时代”。　　中国市场目前应用比较多的对冲模式有：一、各种商品、股票指数的期现套利。即当商品或者股票指数与和与之相对应的期货价格出现不合理价差时，买入现货 (实货或者股票)抛出期货，或者反过来。多数情况下，交易者采取买现货抛期货的模式，因为如果采取卖现货买期货的方向，需要首先借到货(实货或者股票)，这对于多数交易者而言存在现实困难。　　二、各种商品、股票指数期货的跨期套利。跨期交易与期现交易类似，当价差超过合理范围之后，买近期期货卖远期期货，或者反过来。合理价差主要由储存成本(对于商品)、分红折现率(对股指)以及资金成本决定。目前这种交易的总体回报率并不高，但由于可以双向使用杠杆，其回报率依赖于市场状况以及杠杆使用比率。　　三、商品期货品种间的对冲交易。有相关产品之间的，比如化工品之间的PTA和聚乙烯，农产品之间的比如玉米和豆粕。随着商品期货产品的不断增多，目前也形成了不同大类产品之间的对冲交易，比如工业品和农产品之间的对冲。　　四、股票对冲交易。股票对冲交易在中国是新兴事物，能够做空的工具从推出到现在不过两年多时间。通常来讲，投资者会买入看好的股票大类，卖出不看好的股票大类，赚取股票间的相对变化。比如在经济向好时买入周期性股，同时做空非周期性股，在经济不好的时候反过来；比如买入文化产业股票抛空制造业股票等等。股票对冲灵活多样，可以根据分析判断来制定特有的组合。这种组合也同样可以在很大程度上对抗系统性风险，绝大多数的对冲交易都是上面几种的变形或者组合。　　股票对冲三大瓶颈　　从全球金融市场来看，做对冲交易最大的标的是股票相关的——股票、股票期货、股票期权、股指ETF、股指期货 、股指期权等；其次是债券相关的——债券、债券期货/期权、利率期货/期权等，商品等期货、期货期权所占份额较小。但在中国，情况应该是反过来，对冲交易大多在商品期货领域，涉及股票、债券的相对较少，这由多方面原因造成。　　首先，做空行为的资金成本较高。目前中国做空股票、股指只有几种途径：融券、做空股指期货。问题是融券成本过高，做空股指期货标的太大。鉴于股票目前的融券成本(理论上年化成本少于10%，实际则远高于此)，考虑到融券做空显然是不经济的。此外，还可以买入部分股票同时抛空期货的做法来模拟抛空那部分未买入的股票，其效果与直接抛空股票类似，但成本依然高昂。　　其次，可利用的工具过少。除了前面提到的融券和股指期货做空外，中国再无其他合法的做空途径。从应用期指对冲这条路来看，严格地讲，一篮子股票与股指期货的套利更像一个双向投机交易，其风险并非低至可以忽略，即使是采取购买全部权重股做空期指的模式亦是如此。这主要是由于股指的标的存在调整的风险，也就是说在套利过程中有可能碰到因调整权重股以及权重的风险，造成风险上升。与之相对，易保存的商品几乎不存在这个问题。从融券这条路来看，交易标的过少而且路径繁复使得其资金容量不大，而且操作灵活性极差。同时，这两个方法都面临过高的交易成本，这里不仅仅是资金成本，还有时间成本。在A股市场，这种高成本事实上导致无法有效实施对冲交易。虽然监管部门号召创新，但条条框框还是太多，我个人认为只要不是欺诈的产品都应放开，如空头ETF、股票期货、期权等，只有可以利用的产品多了，对冲交易才有空间。　　最后，A股价格的不理性。由于A股市场的不理性和机制问题，实施这种买入一篮子好股票同时做空一篮子差股票的交易策略，风险很高。中国的ST股票在很多时候往往上涨得比正常股票还要厉害，而且没有顺畅的退市机制，这些都导致做空获利的难度很大。

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